рынок облигаций

Прошедшая неделя принесла очередную волну снижения процентных ставок на рынке корпоративных и субфедеральных облигаций, и эмитенты спешат воспользоваться дешевыми заимствованиями. На этой неделе аукционы по привлечению довольно длинных рублевых ресурсов проведут два банка.
Оба аукциона по размещению банковских облигаций пройдут в четверг. Внешторгбанк будет размещать уже четвертый заем — на сумму 5 млрд руб., что превышает общий объем предыдущих трех займов. Срок обращения тоже немалый — пять лет. Банк "Зенит" выпустит дебютный заем на 1 млрд руб. сроком на три года. По мнению аналитиков, оба займа должны привлечь внимание ограниченного круга инвесторов. Несмотря на то что "Зенит" будет размещать облигации по закрытой подписке (только среди кредитных организаций-резидентов РФ), а ВТБ — по открытой, аналитики полагают, что выпуск ВТБ, скорее всего, будет размещен среди банков-нерезидентов, поскольку короткий горизонт инвестирования (с учетом годовой оферты) и прогнозируемая низкая доходность вряд ли заинтересуют широкие слои инвесторов. "Стоит отметить, что банки обычно предпочитают избегать покупок долговых обязательств других банков, чтобы не ограничивать себе лимиты на проведение операций на межбанковском рынке, доступ к которому очень важен для управления краткосрочной ликвидностью,— говорит аналитик долгового рынка компании 'Атон' Алексей Ю.— А так как банки являются основной категорией инвесторов на рынке рублевых облигаций, банковские выпуски торгуются с премией к корпоративным облигациям аналогичного рейтинга. К примеру, облигации предыдущих выпусков ВТБ и банка 'Петрокоммерц' торгуются с более широким спрэдом на внутреннем рублевом рынке, чем на рынке евробондов". Такого же мнения придерживается и аналитик ИБГ "НИКойл" Борис Гинзбург. По его словам, "основным ограничивающим фактором на рублевом рынке является объем открытых лимитов, поэтому на банковские бумаги спрос традиционно меньше, чем на корпоративные, имеющие даже худшее кредитное качество".
Отметим, что предыдущий рублевый выпуск ВТБ входит в число "голубых фишек" облигационного рынка, торгуясь с минимальной премией к государственным ценным бумагам. Доходность по обращающимся выпускам ВТБ находится в диапазоне 6-6,5% годовых. Директор департамента аналитических исследований ИГ "Регион" Александр Ермак: "Объем предстоящего выпуска — 5 млрд руб., однако говорить о возможной высокой ликвидности можно достаточно осторожно, что связано со структурой займа. Неопределенность с купонами на второй и последующие годы обращения бумаги существенно снижает ее привлекательность для спекулянтов, поэтому мы не исключаем, что основной интерес к ней будет проявлен со стороны крупных инвесторов, в первую очередь нерезидентов. Исходя из средних уровней ставок за последний месяц доходность к годовой оферте для облигаций ВТБ можно ожидать в районе 6,5-7% годовых, хотя наблюдаемое на рынке ралли последних дней может внести свои коррективы". С ним согласен управляющий директор ЗАО "Тринфико" Евгений Штанге: "Новый выпуск существенно больше обоих находящихся в обращении, поэтому, несмотря на высокую денежную ликвидность, можно ожидать некоторую премию к рынку, но в любом случае доходность к годовой оферте вряд ли превысит 7% годовых". Алексей Ю. более оптимистичен: "ВТБ — единственный помимо правительства эмитент на российском финансовом рынке, который имеет кредитный рейтинг инвестиционного уровня. Доходность двухлетнего выпуска составляет 6,4% годовых, что соответствует спрэду к облигациям Москвы в 50 базисных пунктов. Соответственно, справедливым уровнем для купонной ставки по новому выпуску будет диапазон 5,75-6% годовых".
Банк "Зенит" уже выпускал ранее еврооблигации, а на рублевый рынок выходит впервые. Закрытая подписка по облигациям обусловлена желанием эмитента избежать дополнительных отчислений в фонд обязательного резервирования, которые любой коммерческий банк должен производить при привлечении средств от некредитных организаций. Эти факторы дают основание аналитикам прогнозировать более высокий уровень доходности. Евгений Штанге: "'Зенит' разместится под доходность 9,6-10,1% годовых к годовой оферте в том числе и в силу ограничения круга участников первичного размещения, включающего только организации с банковской лицензией, являющиеся участниками фондовой секции ММВБ". Алексей Ю. немного иначе смотрит на ситуацию: "Закрытая подписка — только среди кредитных организаций — является распространенным условием при первичном размещении банковских облигаций. Ограничений на вторичное обращение таких облигаций нет. За последний месяц аналогичные выпуски делали Росбанк и Международный московский банк. Сравнимый по рейтингу с 'Зенитом' Росбанк разместил свои облигации с доходностью 8,95% годовых, что соответствовало спрэду к облигациям Москвы в 320 базисных пунктов. Поэтому справедливый уровень купонной ставки на текущий момент для дебютного займа 'Зенита' находится в диапазоне 8,1-8,25% годовых". Борис Гинзбург также сравнивает ожидаемую доходность "Зенита" с облигациями Росбанка, которые пока еще не начали торговаться на вторичном рынке, но дает большую премию к ним: "Доходность будет 10-10,25% годовых". Александр Ермак сравнил бумаги "Зенита" с другим банком: "'Зенит' по размерам суммарных активов находится в первой тридцатке российских банков, уступая 'Петрокоммерцу', чьи облигации торгуются на рынке около года, в полтора раза по валюте баланса, почти в два раза по прибыли и в три раза по капиталу. Однако развитая и стабильная клиентская база, дающая возможность обоим банкам устойчиво выступать в роли нетто-кредитора на межбанковском рынке, ликвидный портфель ценных бумаг, где значительный удельный вес занимают государственные обязательства, кредитный портфель, где крупными заемщиками выступают мощные российские нефтяные компании, обеспечивает обоим банкам практически одинаковый уровень ликвидности и рентабельности суммарных активов и, соответственно, позволяет доходность облигаций 'Петрокоммерца' использовать в качестве ориентира для прогнозирования ставок купона облигаций 'Зенита'. Исходя из текущих уровней ставок и премии за дебютный выход на рынок приемлемым уровнем ставок первого и второго купона представляется 9,4-9,6% годовых, что обеспечит доходность к оферте на уровне 9,63-9,84% годовых".
ЮЛИЯ Ъ-ЧАЙКИНА

Газета «Коммерсантъ» №50/П от 22.03.2004, стр. 20

Авторы:

Юлия Чайкина

Банки погнались за длинным рублем