Григорий Гриценко: Внешнее финансирование бюджетного дефицита
Казалось бы, относительно локальный вопрос о допустимых размерах дефицита государственного бюджета, которым занимается относительно узкая группа специалистов, внезапно вышел на первое место в ряду обсуждаемых экономических тем. Понятно, что этот вопрос стал основным после чуть было не произошедшего дефолта по государственным обязательствам Греции и вполне возможных дефолтов ряда других европейских стран. Но в то же время тема дефицита и государственного долга стала особенно актуальной после мирового финансового кризиса и последовавших за ним мер по восстановлению экономического роста. Эти меры во всех странах предполагали усиление роли государства в качестве покупателя товаров и услуг, которое должно было заместить собой ставший неплатежеспособным частный сектор и поддержать с помощью своих закупок выпуск и занятость на социально допустимом уровне. Однако, как внезапно выяснилось, возможности государства, которые раньше казались практически безграничными, имеют свой предел.
Этот предел был положен потенциальными дефолтами ряда европейских стран, которые оказались тем более болезненными, что возникли в относительно небольших странах с небольшими экономиками, которые сами по себе не смогли бы оказать сильного негативного воздействия на крупные валютно-экономические блоки, членами которых они являются. Трудно поверить, что маленькая Греция или Португалия, с численностью населения в 11 и 10 млн. чел. соответственно, могут как-то повлиять на состояние дел в Евросоюзе с численностью населения в 500 млн. чел. Тем не менее, они повлияли, да так эффективно, что за четыре с небольшим месяца курс евро по отношению к доллару снизился сразу на 20%, а рынки облигаций, номинированных в евро, сильно просели. В общем, ситуация оказалась гораздо сложнее, чем это представлялось априори, и стало понятно, что ставшие традиционными методы лечения кризисов с прежней эффективностью работать уже не могут.
Чтобы лучше представить неприятную ситуацию, в которую попали развитые страны, мы коротко изложим традиционную схему действия органов государственной власти по выведению экономики из кризисного состояния. Как правило, в последние 50-60 лет кризисное падение производства и занятности, которое вызывалось сокращением частного спроса, потребительского или инвестиционного, компенсировалось ростом государственных расходов. Органы государственной власти занимали место домохозяйств и корпораций, и начинали закупать товары и услуги, которые раньше закупали частные лица. Полного соответствия по номенклатуре и стоимости закупаемых товаров и услуг быть, конечно, не могло, однако минимально необходимый уровень производства и занятности государственные закупки все-таки поддерживали, и это позволяло продержаться и рабочей силе, и предпринимателям до начала следующего подъема.
Однако механизм государственных закупок или, скажем, общественных работ, мог работать только при его бесперебойном финансировании, и это финансирование осуществлялось за счет роста расходов государственного бюджета. При этом рост расходов бюджета осуществлялся в условиях падения налоговых доходов, так как налогоплательщики из-за кризиса резко снижали налоговые платежи. Поэтому разрыв между сильно возросшими расходами и упавшими доходами немедленно приводил к дефициту бюджета, и этот дефицит надо было чем-то покрывать. Традиционные источники покрытия – внутренние или внешние займы – в условиях кризиса не работали, поэтому государственные бюджеты прибегали к очень простому способу покрытия своего дефицита, а именно - заимствованию денег в Центральном банке. При этом, понятное дело, количественных ограничений на эти займы практически не было. Единственным слабым ограничителем было золотое содержание единицы национальной валюты, а после отмены золотого содержания какие-либо ограничения вообще отпали. Таким образом, Центральные банки могли выдавать займы государственным бюджетам в практически неограниченных масштабах.
Правда, как выяснилось позже, кое-какие ограничения все же существовали. Если государственные власти развитых стран чересчур увлекались восстановлением экономического роста и закачивали в экономику большее количество денег, чем она могла абсорбировать, то возникало хорошо всем нам известное явление под названием инфляция. И тогда денежным властям приходилось откладывать в сторону восстановительные программы и заниматься борьбой с избыточным денежным предложением, которое эту инфляцию вызвало.
Правда, к чести этих самых денежных властей, с инфляцией в своих странах они научились эффективно бороться, транслируя ее в развивающиеся страны. Эта трансляция осуществлялась и осуществляется с помощью так называемого механизма валютных резервов. Действие этого механизма сводится к следующему. Как только в той или иной развитой стране, проводящей политику восстановления экономического роста путем неограниченного финансирования бюджетного дефицита, возникает инфляционные тенденции, то есть цены всех товаров начинают расти, развивающиеся страны начинают увеличивать экспорт своих товаров на рынки этих развитых стран. Мотив экспортеров из развивающихся стран понятен – за ту же самую единицу товара они начинают получать большее количество единиц конвертируемой валюты, и им хочется воспользоваться столь удачно складывающейся конъюнктурой. Далее, рост экспорта из развивающихся стран приводит к достаточно неожиданному и приятному эффекту в развитых странах. Во-первых, несмотря на постоянную денежную накачку, цены на многие товары не только не продолжают расти, а стабилизируются на одном уровне, пусть и более высоком, чем раньше. Во-вторых, часть денежной эмиссии развитых стран абсорбируется в валютных резервах развивающихся стран, что тоже приводит к снижению инфляционного давления. И, в-третьих, после того, как развивающиеся страны довели валютные резервы до достаточного уровня и снизили внешнюю задолженность, они начинают расширять импорт из развитых стран, что тоже способствует восстановлению развитых экономик. Тем самым политика восстановления экономического роста получает устойчивую поддержку и стимулирует подъем не только в отдельной развитой стране, но и в связанных с ней торговыми узами развивающихся странах.
В свою очередь, развивающиеся страны, благодаря расширению экспорта в развитые страны, увеличивали выпуск продукции, занятость и доходы в своих экономиках. Правда, за эту благодать им приходится расплачиваться ростом внутренней инфляции. Но что им еще остается делать? Рост валютных поступлений от экспорта приводит к росту валютных резервов, а рост валютных резервов приводит к ускоренной эмиссии национальных денег – ведь против каждого доллара, положенного в резерв, во внутреннее денежное обращение выпускается несколько единиц национальной валюты. И этот выпуск национальной валюты, по мере роста резервов, становиться все больше и больше, и рано или поздно начинает превышать потребности внутреннего платежного оборота. Соответственно, начинается рост внутренних цен, и это приводит к снижению доходности экспорта, особенно если национальная валюта начинает укрепляться. Однако развивающимся странам, как правило, деваться некуда, производимая ими продукция может быть реализована только на рынках развитых стран, и они продолжают экспорт своей продукции, накопление валютных резервов и, соответственно, внутреннюю инфляцию. Правда, действие программ стимулирования рано или поздно заканчивается, и вместе с ними заканчивается избыточное денежное предложение, и это снижает нагрузку на внутреннее денежное обращение развивающихся стран, потому что их валютные резервы растут уже не таким высоким темпом.
Обобщая, можно сказать, что накопленный размер дефицитов государственных бюджетов развитых стран (государственный долг) более или менее соответствует накопленным валютным резервам развивающихся стран. Поскольку основным инструментом финансирования долга является выпуск облигаций государственных займов, валютные резервы развивающихся стран состоят из государственных облигаций развитых стран, по которым начисляются относительно небольшие проценты и которые в любой момент времени могут быть превращены в деньги.
Приведенная выше схема очень хорошо ложится на фактические отношения между Китаем и США, имевшие место в уходящем десятилетии. Несмотря на активную денежную накачку американской экономики путем эмиссионного финансирования резко выросшего дефицита федерального бюджета, цены в США на товары массового спроса практически не росли. Не росли как раз благодаря массированному экспорту дешевой продукции из Китая. Как заметил по этому поводу экономист Александр Байер, в это время в США дорожали только два актива – антиквариат и ценные бумаги, – а все остальные товары по-прежнему оставались дешевыми. Естественно, такой фокус мог произойти только за счет форсированного роста поставок китайской продукции в США и резкого наращивания долларовых резервов органами монетарного регулирования Китая. Поставляя стабильно дешевую продукцию на американский рынок и отправляя в резервы сотни миллиардов долларов избыточного спроса, Китай предоставил американцам прекрасные условия для существования. А себе, соответственно, - прекрасные условия для развития.
Таким образом, если развитые страны грамотно проводят политику стимулирования экономического роста, то ее эффект как правило носит положительный характер. Так было бы и на этот раз, однако беда пришла, откуда ее не ждали. Как выяснилось, далеко не все страны, формально относящиеся к «развитым», являются такими на самом деле. Высокий уровень жизни, который поддерживается не за счет высокой производительности труда и капитала, а за счет внешнего финансирования (в том числе и со стороны развивающихся стран), породил сильные сомнения в том, а стоит ли эти страны финансировать дальше? Ведь когда развивающаяся страна кладет в резерв валюту развитой страны, то она тем самым предполагает, что рано или поздно потратит эту твердую валюту на импорт необходимых ей товаров и услуг. Но если развитая страна этих самых товаров и услуг предоставить не может, то тогда получается, что твердая валюта реального покрытия не имеет, и накапливать ее в резервах смысла нет.
Осознание этого факта и явилось тем самым ограничивающим фактором, пределом, который был положен дефицитам государственных бюджетов некоторых развитых стран. Если развивающиеся страны перестают предъявлять дополнительный спрос на твердую валюту, ее эмиссия уже не может продолжаться в прежних размерах, и финансировать дефициты своих бюджетов так, как это было раньше, они уже больше не могут. А раз дефициты бюджетов не могут быть полностью профинансированы, депрессия в развитых странах может растянуться на более длительный период времени, чем это было во времена кризисов, происходивших в течение последних 50-60 лет.
При этом «стран-неудачников» не спасает даже то обстоятельство, что они входят в тот или иной валютный блок, и их облигации номинированы в «твердой» валюте. Обязательства по облигациям все равно несут национальные бюджеты, а эти бюджеты вряд ли смогут их выполнить. Поэтому спрос на облигации развитых стран будет смещаться от таких стран, как Греция, Испания и Португалия, в сторону таких стран, как Германия и Франция. Это, конечно, усугубит структурные проблемы в Евросоюзе, но эти проблемы – пока еще цветочки, по сравнению с теми ягодками, которые могут ожидать развитые страны в недалеком будущем.
Дело в том, что крупнейший в мире держатель валютных резервов – Китай – уже неоднократно заявлял о том, что он может снизить объем облигаций государственных займов США, которые он приобретает в свои резервы. Для самого Китая, чьи резервы уже давно превысили $2,5 трлн., эта мера может пройти безболезненно, тем более, что ему есть куда тратить свои валютные активы помимо покупки американских облигаций. А вот что касается США, которые уже очень давно и плотно сели на иглу внешнего финансирования дефицита бюджета, такое поведение китайцев может быть крайне опасным. Если внешнего финансирования дефицита бюджета не будет, на всех стимулирующих программах американской Администрации можно будет поставить крест, и без того непростая экономическая ситуация в США станет еще хуже.
Пока, конечно, это всего лишь сто первое китайское предупреждение, но кто его знает, как события будут развиваться дальше.
См. также:
- Григорий Гриценко. Банковский резерв для бездефицитого бюджета
- Григорий Гриценко. Фундамент неблагополучия
- Григорий Гриценко. Бюджетный буфер
- Григорий Гриценко. Слабый эффект государственного стимулирования
- Григорий Гриценко. Исправление сальдо